【黄桷树金融推荐阅读】巴曙松等：​2020年粤港澳大湾区金融发展趋势展望

来源：腾讯金融研究 作者：巴曙松 王志峰

编选：黄桷树金融工作室    编辑：List

黄桷树金融工作室导读: 粤港澳大湾区包括香港特别行政区、澳门特别行政区和广东省广州市、深圳市、珠海市、佛山市、惠州市、东莞市、中山市、江门市、肇庆市（以下称珠三角九市），总面积5.6万平方公里，2017年末总人口约7000万人，是我国开放程度最高、经济活力最强的区域之一，在国家发展大局中具有重要战略地位。建设粤港澳大湾区，既是新时代推动形成全面开放新格局的新尝试，也是推动“一国两制”事业发展的新实践。为全面贯彻党的十九大精神，全面准确贯彻“一国两制”方针，充分发挥粤港澳综合优势，深化内地与港澳合作，进一步提升粤港澳大湾区在国家经济发展和对外开放中的支撑引领作用，支持香港、澳门融入国家发展大局，增进香港、澳门同胞福祉，保持香港、澳门长期繁荣稳定，让港澳同胞同祖国人民共担民族复兴的历史责任、共享祖国繁荣富强的伟大荣光，编制了《粤港澳大湾区规划发展纲要》。该规划是指导粤港澳大湾区当前和今后一个时期合作发展的纲领性文件。规划近期至2022年，远期展望到2035年。当前，《粤港澳大湾区规划发展纲要》发布即将一周年，大湾区金融业呈现融合发展趋势，为湾区产业升级提供了更丰富多元的支持。在中国经济金融转型加速、扩大金融业对外开放的背景下，粤港澳大湾区的金融发展与创新，不仅有助于打造中国最具经济活力和创新动能的区域，更承担了我国金融开放的先行区和试验田。本文梳理了粤港澳大湾区金融发展的主要特点和进展，提出了理解2020年粤港澳大湾区金融发展的三个关键词，并从金融机构、市场、产品和监管层面，系统分析了粤港澳大湾区金融的发展趋势。

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纵观全球主要湾区，金融是湾区持续发展的主要驱动力。当前，《粤港澳大湾区规划发展纲要》发布即将一周年，大湾区金融业呈现融合发展趋势，为湾区产业升级提供了更丰富多元的支持。在中国经济金融转型加速、扩大金融业对外开放的背景下，粤港澳大湾区的金融发展与创新，不仅有助于打造中国最具经济活力和创新动能的区域，更承担了我国金融开放的先行区和试验田。本文梳理了粤港澳大湾区金融发展的主要特点和进展，提出了理解2020年粤港澳大湾区金融发展的三个关键词，并从金融机构、市场、产品和监管层面，系统分析了粤港澳大湾区金融的发展趋势。

一、粤港澳大湾区发展呈现四大特点

第一，全球主要湾区均以“金融+”带动经济转型升级，粤港澳大湾区的主要特征是差异化下的“金融+融合”。

2000年以来，纽约湾、旧金山湾和东京湾等全球三大湾区的产业高级化水平与金融业增加值相关性均高于60%。其中，纽约湾区依托证券交易所和国际金融中心服务全球上市公司与投资者，形成“金融+服务”主导的产业集群；旧金山湾区拥有全球16%的风险资本，形成了包括政府、产业联盟、高校科研机构、资本、人才、孵化器的“金融+科技”生态链；东京湾区占据日本40%的经济总量、35%的金融业总产值，主要以银行体系支持企业的产品研发、技术创新，以政府主导的政策性金融机构通过专项贷款引导产业转移与结构调整。与其他主要湾区比较，粤港澳大湾区的最大特点是拥有差异化的经济金融体制，即“一二三四”（一个国家、两个体制、三个关税区、四个核心城市）、“三套监管体系、多个监管主体”的特征。在这样的制度化优势下，保持自身特色的基础上实现三地金融业融合发展将是主要趋势。

第二，当前大湾区正处于由服务经济向创新经济转型升级的关键阶段。

从产业结构看，香港与澳门服务业占GDP比重已超过90%，珠三角九市第三产业占GDP比重由2005年的46.3%持续提升至2018年的57.2%，第二产业中高技术制造业增速明显快于第二产业整体增长，形成了较为先进、完整的制造业产业链。从研发投入看，珠三角九市研发支出占GDP比重的均值由2010年的1.7%提升至2017年2.6%，其中广州、佛山、江门等城市在研发投入占比上有明显提升，改变了深圳一枝独秀的局面。从开放度看，“9+2”城市群中，除澳门和肇庆外，其余各市的对外贸易依存度均大幅高于全国整体水平，其中香港超过300%，东莞、深圳、珠海超过100%，显示出高度开放的经济体系。

第三，大湾区居民与企业存在广泛的跨境金融需求。

大湾区居民与企业存在广泛的跨境金融需求，包括大湾区基础设施建设与新经济企业发展带来的跨境融资需求、三地企业与居民的跨境支付结算需求[①]、内地居民对于香港优质寿险和财险等保险产品的需求、港澳居民对于大湾区优质资产的配置需求、粤港澳三地居民对于跨境车辆险实现产品互认的需求等。在内地金融开放提速的背景下，粤港澳三地金融机构的跨境展业、金融服务的跨境提供以及金融市场的互联互通在形式上将更加丰富。

第四，“9+2”城市群金融业“中心——外围”结构持续。

据测算，2016年至2018年大湾区“9+2”城市群金融业规模变化率的峰值点维持在3，金融业空间分布呈现香港继续占据领先地位和国际优势、同时以香港、深圳和广州三地为核心集聚城市，其它8地为外围城市的“中心——外围”结构。按金融业增加值来看，“9+2”城市群的第一梯队为香港、深圳和广州，金融业增加值均已超过2000亿元，其中香港总体金融业发展水平最高、深圳在证券交易规模上占优、广州则在保险业具有相对比较优势；第二梯队包含东莞、佛山、澳门、中山、珠海和惠州，增加值介于200亿元到1000亿元；第三梯队为江门和肇庆，增加值在200亿元以内。

二、粤港澳大湾区金融发展的三大进展

第一，互联互通机制在支持经济转型方面正发挥更大作用。

2018年大湾区新经济企业[②]在城商行信贷、债务、股权（港股与A股IPO）融资中所占比重分别为2%、5%和67%，其差异性既是由新经济企业轻资产的运营模式决定的，也说明传统金融业态与模式无法完全满足新经济的融资需求。

与之相对应，互联互通机制和新金融业态也在发挥更大作用。截至2019年6月底，大湾区内地九市上市公司市值中超过87%已被沪港通、深港通覆盖，其中境外持股超过2700亿元，大湾区新经济公司资产已深度进入互联互通的共同市场。此外，2018年大湾区主体通过债券通发行的债券规模超600亿元，债券通正成为大湾区金融机构重要的发行销售平台。

第二，绿色金融、金融科技等新金融业态迅速发展。

一是绿色金融。2019年上半年大湾区绿债发行规模已达到2018年全年的1.5倍，广州在绿色金融领域领跑大湾区，绿债和绿色信贷规模均超过全省的50%，绿色金融发展将鼓励资金与消费向正外部性企业流动，支持经济转型。二是金融科技。广东金融科技公司在数量上位居全国各省份第四位，2018年香港金融科技投资额达334亿美元。大数据可优化银行对初创企业的风险评估以及信贷风险的持续跟踪，“区块链+征信”有望实现粤港澳三地企业信息安全共享。三是私募股权投资。2018年至2019年8月底，大湾区私募股权投资案例将近2000起，总金额超过1700亿元人民币，主要投向互联网（17.3%）、IT（15.4%）、生物技术/医疗健康（11%）等战略新兴产业。第三，内地金融开放提速推动粤港澳三地金融机构跨境合作与协同发展。

当前，内地的金融开放举措已在银行、保险、证券、基金等多领域原有的内地与港澳CEPA框架下的安排，为粤港澳三地金融机构跨境展业带来机遇[③]。从机构角度看，内地新一轮开放政策对于银行、保险机构主要是放宽或取消外资设立分支机构的门槛、扩大跨境业务范围，例如港澳银行在人民币业务、代理发行、代理对付、承销政府债券等业务领域有较高程度自由，对港澳保险经纪业务放开，人身险外资持股比例2020年放开；在证券、基金领域主要是放开中外合资机构的外资持股比例、设立数量等限制。2019年11月，新修订的CEPA服务贸易协议跟进了这些开放步伐。

三、理解粤港澳大湾区金融发展的三个关键词

第一，差异化，这是大湾区创新发展的独特优势。

从经济发展角度看，粤港澳大湾区呈现典型的梯度化发展格局，不同城市处于不同比较优势的产业发展梯度上，这就为粤港澳大湾区发挥各自的优势进行梯度合作提供了巨大的空间。从金融角度看，与全球其他湾区相比，粤港澳大湾区具有独特的“一个国家、两种体制、三种货币金融体制”的优势，这就为大湾区中的内地城市高效率地通过港澳地区实现金融资源的国际化配置提供了便捷的条件。粤港澳大湾区还拥有分别具有不同优势的金融中心，这包括香港作为国际金融中心、深圳具有活跃的资本市场、广州的信贷等集聚功能强劲，这三个不同层面的金融中心为粤港澳大湾区的发展提供了差异化的良好互补发展条件。

第二，纽带，是指粤港澳大湾区在新的国际环境下有望发展成为中国与欧美联系的纽带。

当前国际经济环境处于百年未有之大变局，中国经济的崛起，中美贸易摩擦的持续，有可能会逐步形成中美并行的全球化新格局。但是，无论是否会出现中美之间的产业链或其他方面的脱钩，中美这两大经济体之间始终会有巨大的相互合作交流的需求。粤港澳大湾区有条件发展成为新的国际经济金融环境下，联系中美经济金融活动的纽带。这既包括香港和澳门继续发挥独特的“一国两制”优势，也包括大湾区中的内地城市积极扩大开放，成为吸引国际资本流入中国的主要区域，也有条件在粤港澳大湾区探索内地资金走出去的路径。第三，先行先试。

这既包括深圳作为先行先试的示范区所具有的创新需求，同样也包括粤港澳大湾区的其他城市，在顺应中国大的发展需求前提下，在特定领域进行先行先试，为全局性的改革提供经验。例如，随着中国经济的不断发展，企业和居民进行对外投资是必然的趋势，人民币国际化也需要提上议事日程，以推动人民币在国际金融体系中获得与中国的经济规模相称的地位。但是，要在全局范围内贸然推动大规模的金融改革，可能会对金融体系的运行带来压力，粤港澳大湾区可以承担先行先试的职责，在大湾区范围内探索提升人民币国际化的多种路径。随着大湾区金融机构融合与市场融合取得越来越多突破，建立与跨境金融创新相适应的监管体系成为重要的任务，2020年也有条件在粤港澳大湾区通过“监管沙盒”等机制创新、“单一通行证”等探索尝试，为大湾区金融创新、互通互联持续深化的重要基础。

四、2020年粤港澳大湾区金融发展趋势展望

第一，从金融机构层面看，跨境金融、金融科技等领域合作空间广阔，可考虑在部分领域先行先试金融机构“单一通行证”制度。

银行业方面，港澳银行拥有丰富的跨境服务经验，而广东银行拥有丰富的客户资源和网点资源，通过合作，港澳银行可借助后者资源发展零售客户和中小企业客户，而广东银行可通过港澳银行进一步开拓境外市场。在金融科技领域，受限于人口规模，香港零售市场相对小，限制了科技创新所带来的效益，在金融科技人才方面也存在不足，而内地机构在金融科技领域经验更丰富。

保险业方面。香港重疾险在承包范围、危疾定义方面有较好的产品特性，并能形成外币资产配置，内地高净值群体对香港保险有稳定需求，但在购买与兑付这些保单的过程中，内地居民现阶段既不能通过正常渠道把资金直接过境到香港续保，也不能在期满及理赔时将资金直接存入内地银行。

财富管理方面。内地中产阶级规模正稳定扩张，其对财富管理的需求亦日益攀升，预计到2021年中国个人可投资金融资产规模将达220万亿人民币，香港银行、证券、基金等机构在财富管理方面具有领先优势，其产品、服务、技术以及管理均相对成熟。

可考虑借鉴欧盟模式，争取在粤港澳三地先行先试金融机构“单一通行证”制度，允许粤港澳三地监管机构授予本地合格金融机构“单一通行证”，此类机构可以在大湾区自由开展业务，无须展业地监管机构的进一步审批。这一制度的推行将大幅度降低三地金融机构跨境展业的合规成本。具体而言，可考虑利用广东的地方立法权，将部分与跨境金融业务密切相关的香港金融判例法通过立法转换为大湾区地方金融法规与规范性文件，先行推动三地部分金融机构准入与设立自由（如小额贷款、商业保理、融资担保、融资租赁等属于地方事权的业务），也可考虑设立大湾区跨境金融事务法庭，加强广东与港澳在商法领域的仲裁合作，建立高效率的跨境金融纠纷合作调解机制。第二，从金融市场层面看，境内项目融资需求和境外资产配置需求为三地市场联动带来机遇，应降低粤港澳三地跨境发债限制，完善非标资产跨境交易平台。

当前大湾区的优质资产至少包括：（1）基建项目。据测算，在基础设施建设、城市综合开发领域未来五年大湾区年均基建投入不少于3500亿元，基建类+城市综合开发的债券融资将超700亿元规模。（2）初创企业项目。广东省拥有国家级高新技术企业超过4.5万家，高新技术产品出口占全国超30%，科创板上市后备企业超过130家。（3）其他非标资产。大湾区金融机构不良资产、融资租赁资产、商业贸易融资规模均位居全国前列，据前交所预测，未来两年非标债权跨境交易规模将逐步扩张至2000亿元。

当前需重点解决资产跨境流动限制问题，如熊猫债实缴资本不低于100亿元人民币或等值货币的限制，私募股权基金份额、非标债权资产跨境流动的基础设施尚不完善等问题。同时，深圳证券交易所也有条件探索采用科创板已经行之有效的一系列制度创新，这也会推动大湾区地区资本市场的发展。

第三，从金融产品层面看，粤港澳三地在保险、基金、绿色金融等方面存在明显的标准差异，应以部分产品为突破口完善互认机制，推动跨境理财通、保险通。

保险产品互认目前面临三大障碍，即在跨境资金流动方面要防范资本外逃、在监管体系方面要调和三地差异、在产品标准上要寻求统一或互认；基金互认方面，2015年7月证监会开启香港与内地的基金互认通道，目前整体呈现“北热南冷”局面[④]，原因主要在于香港的互认基金“在内地的销售规模占基金总资产的比例不高于50%”；绿色金融产品方面，当前大湾区未形成系统稳固的绿色金融交流机制和信息共享机制，绿色金融的发展范畴界定与国际标准存在差异。

在保险产品互认方面，考虑分步骤推进改革，短期看可通过设立大湾区保险服务中心满足现存的跨境保险产品的续保、分红或兑付需求，将目前无法有效监管的相应跨境保险资金纳入监管体系；长期看，可推动“保险通”的落实，借鉴“港股通”、“深港通”和“沪港通”的封闭式资金渠道做法，从相对简单、保障相对较高的寿险产品或部分医疗险产品入手，严格控制资金的流出与回流，形成封闭渠道。在基金互认机制方面，建议取消目前的互认销售规模不能超过产品规模50%的比例限制，研究推出跨境理财通。同时，建议放松产品类型的限制[⑤]，或可通过建立类似第三方海外管理人白名单的方式，允许香港互认基金管理公司与其进行合作。也可将基金互认范围从公募基金，延展到合乎境外监管法规设置的专户产品和私募基金。

在绿色金融产品方面，建议以大湾区为试点，先行落地适当降低绿色资产的风险权重相关政策，同时绿色债券的优先受偿、降低或豁免绿色信贷风险自留要求等规定均可考虑先行突破。推动构建更全面的绿色产品体系，当前大湾区内绿色债券、绿色信贷等产品已逐步成熟，短期内绿色租赁、绿色保险以及绿色供应链金融等将有望成为取得新突破的品种。

第四，从金融监管层面看，应尽快完善粤港澳三地在跨境金融服务监管、跨境资金流动监控以及信用信息共享方面的合作机制。

在跨境金融服务监管方面，需尽快明确针对三地金融机构设立分支机构与跨境展业的监管模式。可以在三地已签署的相关协议（协议内容主要包括定期磋商机制、定期信息交流机制等）基础上开展监管合作；考虑在相关领域开展监管“等效”评估，推动部分领域的互认，减轻跨境金融机构监管中的工作重复，减少监管空白；同时可成立相关机构开展金融监管法律协调与仲裁，明确跨境分支机构“注册地”与“展业地”监管权限划分。在资金跨境流动监管方面，跨境结算账户体系建设是关键。2019年11月至2020月1月，南沙、横琴、前海三个自贸区已陆续借鉴实行上海自贸区的FT账户制度，未来应逐步实现通过一个账户就可以完成境内外、区内外的资金流动和收付。同时针对当前多个账户并存带来的监管分割，应尝试建立智能化数据统计监测平台，强化监管科技的使用，完善跨境资本流动的宏观审慎管理与微观市场监管体系，坚持跨境交易“留痕”原则。在三地信用信息合作方面，重点是创新征信合作模式。一是考虑通过市场化合作、征信管理部门合作、征信产品互认等多种模式推动内地与港澳信息共享。二是充分利用广东省的信用信息平台建设基础，从贸易数据等领域率先突破，探索广东省与中国港澳数据共享，合作共建中小企业信用信息评价体系。三是针对三地征信合作过程中数据来源场景化碎片化，数据真实性检验、用户授权、保密性、责任追溯等安全机制亟待建立的问题，“区块链+征信”能发挥作用，例如参与大湾区征信合作的金融机构可以共同设立一条联盟链，以区块链独立节点的身份和API对接的方式加密共享己方数据、查询他方信息。注：巴曙松教授系北京大学汇丰金融研究院执行院长、中国银行业协会首席经济学家；王志峰系腾讯金融研究院副院长、首席研究员。

[①]2017年广东省13.87万亿元人民币的跨境结算中，就有70%是经港澳地区进行的。

[②]新经济包括半导体与半导体生产设备、技术硬件与设备、软件与服务、医疗保健设备与服务、制药生物科技与生命科学。

[③]港澳金融机构在广东已有设点展业的先例，如澳门国际银行分别于2017年3月、2018年11月、2018年12月设立广州分行、佛山支行和东莞支行，其中广州分行为首家进驻广州的澳资银行。

[④]北上基金（即符合在内地销售条件的香港基金）无论是审批进展还是基金认购额度都好于南下基金（即符合在香港销售条件的内地基金），但规模也仅有115亿元左右。

[⑤]当前要求北上基金管理人持有香港资管牌照，不允许将投资职能转授予他国机构。

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